港股上市公司财务高管15分钟带您深度解锁资本运作实操细节(上市公司法务,关键词优化)

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年4月，联交所修改《上市规则》，吸引新经济公司，与尚未盈利的生物科技公司赴港上市。由此，引发了一大波上市热潮。今年上半年，香港IPO市场新上市公司108家，同比上涨50%，居全球首位，内地新上市公司36家，比去年同期增加14家。

允许尚未盈利或者没有收入的生物科技公司上市，对于医疗健康领域的公司来说，是一个天大的利好。自4月以来，发展不错且在联交所划定的上市标准范围内的公司，均四处咨询打听行情掂量自身上市的可能性。

不仅如此，近年来曾获得融资的企业，也提前开始思考上市的事情。据IT桔子统计数据， 年披露的医疗健康行业融资事件为746起，年Q1，国内医疗健康行业事件数为132起，同比增加8%，生物技术、医疗信息化领域融资事件大幅上升。

上市不是终点，只是一个新的起点，港股市场对于很多内地企业来说，仍然是一个相对陌生的市场，企业在香港上市后，如何与监管机构打交道？发生资本运作交易时，如何进行信息披露？贯穿整个交易过程，有哪些CFO们需要重点关注的环节和领域？这些都是很多企业所关心的问题。

对资本运作等没有经验的财务总监、CFO、CEO而言，书本上的知识及日常从旁人听来的零零碎碎的成功经验，显然不能满足自己对know-how 的求知欲。为此，CFO小黑板特别举办“CFO老司机资本运作私享会“，有幸邀请到了医疗大健康领域的港股上市公司财务高管，就大家所关心的问题进行深度分享。

以下是分享节选，分享很多很长，CFO小黑板做了删减和重新编辑，希望能对大家有所帮助。

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香港上市公司涉及到的监管规则

香港联合交易所（下称“联交所”），是港股上市公司的直接监管机构。联交所颁布的监管规则即大家比较熟悉的《上市规则》，港式中文+法律语言，读起来比较艰涩，但非常严谨。不管想去主板还是想去创业板，下载一份放在电脑里，需要的时候查一下，查着查着慢慢就熟悉了。

香港本地的法律不算太复杂，比美国简单。上市公司需遵循的法律规范除了以上所提《上市规则》外，还包括《证券条例》、《证券及期货条例》、《香港股份购回守则》、《香港公司收购及合并守则》、《公司条例》以及《商业登记条例》。在港股市场中，证监会（Securities and Futures Commission，简称SFC），是资本市场重要监管机构，负责监管香港联交所、中介以及上市公司的部分活动。

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信息披露第一步，交易规模测试

在香港，要收购或出售一项业务，或者要跟关连公司之间发生一项比较重大的关连交易，首先要考虑的就是这项交易属于哪一种类型，如股份交易、须予披露的交易、主要交易（出售事项）、主要交易（收购事项）、非常重大的出售事项、非常重大的收购事项。不同的交易类型意味着不同的信息披露要求和财务部工作量的大小。确定交易类型有一个通用的测算方式，即测试标的公司与上市公司相关财务数据的比率，在业界称为交易规模测试（size test），是信息披露前的起步工作。

交易规模测试包含五项指标。在一般情况下，需要同时满足五个指标的要求，大部分情况下，只要有一项指标超了它就算你超了，五个指标都必须满足。

除出来的结果套用上图的比例，如果比例测算出来在25%以内，就只需要通知联交所和发布公告；如果拟收购业务的比例测算结果大于25%但低于100%，叫“重大交易”或“主要交易”，这时候要准备通函，提交股东大会审批；再大的交易，比如RTO（反向收购）“蛇吞象”。这类比例大于100%，对不起，证监会和联交所会认为你拿这个业务借壳上市，所以会做成“非常重大的收购事项（VSA）”。举个例子，自己的收入一年只有5000万，要去收5个亿的业务进来，自己的估值只有200亿，要去收一个300亿的业务进来， 都属于非常重大的收购事项，联交所对此类交易信息披露的要求最为严格。

如果上市公司本身不赚钱，就用毛利来测算。有时候，公司主营业务规模较小，做交易分类时随便一算比例就落到了“大于25%”的层面，就需要经常跟律师和联交所解决信息披露的事情。

此前我们安排过一次反向收购，标的公司业务收入超出我们业务收入的100%。在推进项目过程中，聘请了十几家中介机构，连续奋战了三个多月，花了几千万的中介费，才把项目推进到了提交通函的阶段。

经历这次信息披露后，再次遇到资产出售或收购，脑子里首先会粗略测算一下交易规模比例和类型，希望比例控制在25%以下。后来我们又做了一次收购，当时差不多压着线把交易给做完了。从酝酿这件事情到最后完成这件事情，时间虽然差不多，但痛苦程度小多了，只是在董事会层面批准，然后发一个公告就可以了。

其中有两个重要的感触是，一是香港那边有可能不用你的产品和服务，比如独立财务顾问（IFA），你的业务对他来说，与他的日常生活隔得比较远，因此从业务模式、业务流程的各个环节都得给他解释，这个事情的解释成本会略高一些。

其次，监管机构的工作风格非常严谨。公司所提交的指标测算或通函内容都需要非常细致地准备。在正式披露前，需要耐心地清掉联交所对拟披露文件的一轮轮审阅意见。

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不同交易类型的信息披露要求和工作

在港股市场，不同交易类型涉及的信息披露及批准流程各不相同。如果五项测试结果都在5%以内的股份交易和测试结果在25%以内的须予披露的交易，信息披露要求相对较为简单。而当交易构成VSA时，则需要发通函、召开股东大会以及准备会计师报告。同时，对于持续关连交易，还需要聘请第三方独立财务顾问(IFA)对交易事项出具意见。告诉小股东和资本市场，所有的关连交易条款都是公允的，估值是合理的。IFA是公司要沟通的比较重要的中介机构。

注1：如代价股份是按一般性授权发行，则毋须经股东批准。

注2：任何股东如在有关交易中占有重大利益，该股东及其联系人须放弃表决权。

注3：只限于收购业务及／或公司的事项。必须就被收购的任何业务或公司前三个财政年度编制会计师报告。

注4：必须就被收购的任何业务、公司的前三个财政年度编制会计师报告。

注5：上市发行人可自行选择拟备会计师报告（见《上市规则》第14.68(2)(a)(i)条附注1）。

注6：须得到联交所批准。

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重大交易与反向收购的保密工作

一般情况下的收购交易，只需跟联交所打交道，但如果到了反向收购的交易规模，通常香港证监会会参与审阅。

公司日常一定要做好内幕信息的保密工作。一旦保密工作没做好，在重大交易之前股价产生了异动。交易消息还没公布，前一天股价就开始涨，交易量放大，就很麻烦。监管机构就很可能会找你，甚至对公司展开调查。监管机构有权要求公司提供所有与交易相关的邮件或其他书面资料，有权拿走相关电脑或硬盘。这对公司的日常运转将会造成负面影响，耗费公司的人力，产生不菲的律师费。

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持续关连交易的信息披露

作为港股上市公司，另外一个会涉及到的重要问题是关于持续关连交易的信息披露。对于持续关连交易，上市公司需要及时和联交所沟通，预估每年可能会发生的关连交易金额，超过一定比例或金额就需要聘请独立财务顾问(IFA)，召开特殊股东大会，经股东批准。另外，上市公司还需要做好和联交所的沟通，以证明整个上市公司作为独立主体，对关连方的依赖性并不高。

注1：最低豁免水平是指每项百分比率（盈利测试除外）均：

（1）低于0.1%；或

（2）低于1%，而有关交易之所以属关连交易，纯粹因为涉及下述的关连人士：该人士之所以成为关连人士，仅因其与发行人旗下一家或多家附属公司有关系；或

（3）低于5%，而代价也低于100万港元。

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交易架构设计

作为上市公司，在筹划收购时，要注意交易架构的设计。比如，并购交易是安排为同一控制下的并购，还是安排为非同一控制下的并购，会直接影响交易的会计处理方法，影响到是否会确认出一块很大的商誉。

假设上市公司要从它上面的持股股东那收购某项业务，即收购方和出售方原本并没有处于同一控制状态，你可以考虑通过投票权或董事席位的重新设计，将上市公司变成受控于出售方公司，从将交易性质转变为同一控制下的并购交易，这样收购方报表上就不会产生很大的商誉。如果未来大家有机会碰到这样的事情，一定要想清楚，做交易之前提前做好设计。

同时，要确保公众流通股比例不低于25%，否则要跟联交所做很多沟通，让它特批。

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进行合理估值和持续关连交易

对并购标的进行合理估值是交易过程中的一个关键事项。交易双方都会用多个维度和方法对标的业务进行估值。如果是关连交易，一定要得到独立财务顾问的认可。

做出合理的估值并不容易。优秀的投资人或分析师会一眼看穿交易价格是否合理。因此，如果上市公司以不合理的价格购买了名不符实的业务，会对上市公司的后续市值管理造成较大压力。

定价操作层面有很多细节，比如发行新股要按什么价格给出售方。一般要往前算，5个、10个、30个交易日的平均成交量加权平均价格。具体来说，就是先用当天的成交额除以当天的成交量，除出来的数字，五天或十天加在一起再算出来一个平均数，以此作为可参照对标的价格。

若上市公司上有集团母公司，且涉及到持续关连交易。一旦产生关连交易，需要提前跟联交所沟通，预估每年跟集团之间产生的关连交易的上限，并定期审阅关连交易的金额是否超过这个上限。若公司业务成长很快，财务预测保守，超出预估的金额上限，则需提前一两个月召开特别股东大会（SGM）。

同时，要向独董、特殊股东大会、联交所解释证明，整个上市公司作为独立主体，对集团母公司的依赖性并不是很高。

这一关要跳过去，否则联交所遇到一个交易审批事项就会牵扯到你对母公司的依赖性问题。既然是独立的上市公司，我们自己就要学会逐步脱离母体，像一棵树一样独立地成长。

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与联交所预沟通

每一次交易，可以作为一个项目来管理，提前制定一个项目的时间表。比如做交易规模测试，然后请律师，到跟联交所预沟通前，中间有很多准备工作要做。比如要setup交易所需的公司主体，做好尽调，准备好所有的share purchase agreement，草拟好通函。总之，把各方面的工作都准备充分，把联交所的顾虑提前打消，这是成功推进上市公司并购交易的重要前提。

另外安排并购项目时要量力而行和设计好节奏。例如，由于很多公司都在高速成长，做交易规模测试时，如果可以等得及采用最新的年报数据，测算出来的比例就会变小很多，整个交易的性质也就变了，从而可以更轻松地完成。

出通函初稿之后最主要的就是把联交所的问题清掉，然后召开股东大会。一般情况下，只有清掉联交所的所有问题之后，才能定稿印刷通函，发出通函后要等够14天，然后才能开股东大会。

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给创业者的建议

创业是一场马拉松，需要坚持去做正确的事情

创业是一场马拉松，尤其是在医疗健康领域，它的商业模式、变现场景并不好找。对于上市公司，必须找到具有阶段性经营现金流的业务来支撑财务报表。一般小的创业公司，如果找不到很好的变现产品，活得会更艰苦，所以一定要有耐心，始终保持积极正向同时又谦虚敬畏的心态，坚持去做正确的事情。

把握好业务布局的节奏，重视公司的基本面

医疗健康领域的创业还需要把握好业务布局的节奏。如既要有能带来现金流的业务、又要有当下需要投入未来可能会开花结果的前瞻性战略业务，二者同时发展，但必须掌握好节奏。就像过沙漠，一定要在过程中设计好路线，找到绿洲、找到水源，别半路把自己渴死了。

香港的投资人比较理智，多数都是要等公司的基本面改善，财报上展现出比较好的财务数据，股价才会上涨。这也是港股比较健康的地方，只要基本面好，它就会给你相对公允的估值。

不断积累核心资源，找到“沙漠中的水源”

对于创业阶段的公司，去上市融资有好处，但也有不好的地方。比如，需要花很多时间在信息披露合规上面，同时公司的发展情况对于市场和竞争对手来说会很透明。公司在创业阶段，就背上一个上市公司的壳，如果股价一直横盘，即便对管理层有激励，要挖到好的人才也比较难。上市公司的股权激励和Pre-IPO的股权激励对人的吸引力是不一样的。